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  因发行人申请主动撤回上市申请文件，近日，北交所公布了关于关于终止对创正电气股份有限公司（简称：创正电气）公开发行股票并在北京证券交易所上市审核的决定，并将公司IPO审核状态更新为终止。

  北交所官网显示，创正电气本次IPO申报于2024年6月21日获受理，终止前共完成两轮审核问询答复。对于创正电气IPO前存在大额现金分红行为却又计划募资补流的行为，监管也连续两轮提出了质疑。而在完成第二轮答复前，创正电气公告取消了募资补流计划。

  此外，在公司毛利率远高于可比公司均值且差距扩大，境外出售的收益金额及占比持续增长的背景下，监管重点对公司的毛利率合理性及境外销售真实性展开了追问。

  本篇中，汉鼎咨询结合创正电气的招股书、问询答复内容及业绩变动情况等对以上问题进行了梳理。

  创正电气是一家以安全为核心的防爆解决方案提供商，专门干厂用防爆电器、三防产品的研发、生产和销售。

  2021年至2023年，创正电气分别实现营业收入1.13亿元、1.18亿元及1.37亿元；同期扣非归母净利润分别为3227.26万元、3368.43万元及4153.40万元。而业绩持续增长的背后，公司超70%的毛利率引起了监管及市场的关注。

  同期内，创正电气的综合毛利率分别是69.05%、72.03%和75.22%，远高于同行业中等水准，且差距持续扩大。

  公司在招股书中披露称，主要是由于防爆电器、防爆元件的毛利率较高。公司自成立以来致力于在工业电气领域创造高品质的防爆产品，始终按照欧盟标准做生产，主要防爆产品大多取得国际防爆认证，基本的产品性能优异，技术水平较高。且产成品所需的零部件主要由公司自行生产，在某些特定的程度上降低了产品的成本。此外，公司以塑料防爆产品为核心，并拓展至金属防爆产，而可比企业主要以金属产品为主。

  但根据公开披露信息，创正电气的可比公司华荣股份、新黎明也均取得了多种国际标准认证。

  对此，北交所在首轮问询中要求创正电气说明公司产品性能优异、技术水平较高的具体体现、毛利率高于可比公司的合理性；防爆元件毛利率明显高于别的产品的合理性；塑料产品、金属产品占比差异是否系公司毛利率高于可比公司的因素，以及对毛利率的具体影响，可比公司塑料产品收入占比小的合理性；并结合期后价格变化、市场需求变动分析公司毛利率是不是真的存在下滑风险。

  问询答复显示，创正电气解释称它的毛利率较高主要是由于同行业可比公司销售市场以境内为主、公司国际认证产品覆盖度高、复合型防爆产品覆盖度高、元器件自产等因素。

  但在可比公司比较方面，创正电气表示多项数据因可比公司未披露而无法对比。如：同行业可比公司未直接披露已经获取国际标准认证相关这类的产品对应收入占比数据，难以直接作对比；从细分产品看，创正电气的防爆元件毛利率最高，在85%左右，但可比公司未披露是不是真的存在防爆元件业务，且无相关防爆元件数据；可比公司未详细披露其细分结构数据，因此难以从单位成本、销售价格、产品结构角度量化分析公司防爆电器、防爆元件、三防产品毛利率高于可比公司类似的业务毛利率的原因；可比公司未披露自产、外采占比情况，因此难以从自产、外采占比角度说明与可比公司单位成本、毛利率差异的合理性。

  此外，创正电气表示防爆电器产品的种类及型号众多，各公司各年度产品营销售卖结构也存在一定的差异，加之各公司对防爆电器产品的分类不一，造成各公司防爆电器产品之间的单位成本、销售价格存在比较大差异，且可比性较差。

  鉴于上述情形，第二轮问询中，北交所从专利数量、参与国家标准制定数量，以及研发投入等角度，要求创正电气进一步论证国际认证、复合型防爆产品覆盖度高对毛利率的影响程度；分析毛利率高于同行业可比公司的合理性；并说明公司以国际认证产品为主的合理性。

  该轮答复显示，因同行业可比公司公开披露的信息相对有限，基于数据的可获得性，难以直接对比同行业公司的情况，且创正电气同种类型的产品中不涉及分别获取国际标准认证、国内标准认证的情况，因此难以举例说明。目前复合型防爆产品领域的市场主要由国际厂商占据，创正电气在复合型防爆产品领域中的全球市场占有率仍较小。因没有明确复合型防爆产品的市场数据，无法计算市场占有率。

  但创正电气也解释称，公司获得国际认证的产品的毛利率相对高于无国际认证产品的毛利率，同款产品的复合防爆类型的毛利率高于隔爆型产品。国际认证、复合型防爆产品覆盖度高对毛利率具有积极影响，是公司毛利率高于同行业可比公司的根本原因。公司是国内生产塑料外壳复合型防爆产品最早的企业，细致划分领域具有行业领导地位，相对于同行业可比公司，取得了一定的竞争优势，毛利率高于可比公司具备拥有合理性。公司以国际认证产品为主，主要与公司选择的产品技术路线、目标市场有关，具有合理性。

  除毛利率差异外，报告期内创正电气境外出售的收益金额及占比持续增长是北交所着重关注的另一大问题。

  2021年至2023年，创正电气的外销收入分别是3788.29 万元、4096.85 万元及5993.68 万元，占比33.70%、35.30%、44.15%；外销收入增长率分别为8.15%、46.30%，占比及增长率均高于可比公司。创正电气披露称，外销收入上涨主要系公共卫生事件之后原海外停滞项目开始陆续启动。

  公司外销收入中，ODM和贸易商收入占比超过 50%，境外销售主要分布在欧洲、亚洲、大洋洲、南美洲等各区域，但招股书中对上述地区具体销售情况披露不充分。

  与此同时，2023年，此前从未出现在创正电气前五大客户列表的捷克贸易商EXTEC GROUP s.r.o，一跃成为公司第一大客户。创正电气各期对EXTEC GROUP s.r.o销售金额为127.47万元、299.85 万元、1631.38 万元，且对其销售的防爆灯具毛利率高于平均水平。

  对此，北交所在首轮问询中要求创正电气说明公司境外收入占比相比来说较高的原因，可比公司进入和拓展境外市场壁垒的具体体现；内销收入未明显上涨，外销收入上着的幅度较大的原因及合理性，外销增长率高于可比公司的合理性；公司产品与境外国际标准厂商相比是不是具备竞争优势，是不是真的存在境外销售空间受限的相关风险；是不是真的存在境内客户主要采购需求为国标产品，公司境内销售发展空间存在限制等情形；分析申报前最近一年对EXTEC GROUP s.r.o销售金额大面积上涨的合理性、是不是真的存在突击销售或向贸易商压货的情况；分析对EXTEC GROUP s.r.o销售的防爆灯具毛利率明显高于中等水准合理性，是不是真的存在其他利益安排；分析与ODM客户合作的稳定性、可持续性，是否实现终端销售。

  创正电气解释称，为了有效进入和拓展境外市场，可比公司需要全方面了解不同国家或地区对于防爆标准、产品特性、工艺参数、设计等多样化的市场需求，并在研发、设计、生产、销售等方面提出了更高的要求，同时需要具备更强的适应能力和市场洞察力，以应对境外市场的广泛需求和多样化挑战，公司境外收入占比相对较具有合理性。境内客户对厂用防爆产品存在多样化需求，公司销售规模低于同行业可比企业主要与发展的策略相关。公司产品性能优异，与同行业可比公司有关产品的应用场景不存在很明显差异，且公司产品还可满足部分客户的特殊应用场景要求。因此，不存在境内销售发展空间存在限制的情况。且公司产品与境外国际标准厂商相比具备竞争优势，不存在境外销售空间受限的相关风险。 公司与ODM 客户合作稳定、可持续。

  内销未明显上涨，主要系境内防爆公司竞争较为激烈，而公司产品定位相对高端，价格相比来说较高，未实施以价换量的市场策略。外销收入涨幅较大，还在于海外市场需求持续扩大，公司以良好的产品质量和行业口碑稳步扩大海外市场占有率；公司从创立之初即布局海外市场，海外客户能一次性在公司完成采购。

  2023年度公司对EXTEC GROUP s.r.o 销售金额大面积上涨，主要系其计算机显示终端ORLEN Unipetrol RPA s.r.o.对其在捷克的项目进行大额采购所致，不存在突击销售或向贸易商压货的情况。由于涉及商业机密，创正电气对EXTEC GROUP s.r.o销售的防爆灯具的毛利率分析情况已申请豁免披露。

  但相关答复未能完全打消监管疑虑。同时，问询答复显示，2024年上半年，创正电气新增前五大客户SPINA GROUP SRL，对其销售946.54万元，主要系防爆灯具，占同类采购比例为90%，前期主要小额销售防爆电器、防爆元件。此外，2024年6月末，公司在手境外订单金额633.86万元，同比下滑44.99%。

  针对上述情形，北交所在第二轮问询中要求创正电气说明SPINA GROUP SRL最近一期向公司采购占同类采购比例较高的原因；进一步论证对 EXTEC GROUP s.r.o、SPINA GROUP SRL等的销售真实性，是否突击业绩或提前确认收入；说明是不是真的存在境外市场主要为国际大品牌占据，境内企业国际市场空间受限的情形，分析境外收入是否稳定可持续。

  创正电气答复表示，SPINA GROUP SRL在产品价格、产品质量及交付时间方面认可公司系防爆电气领域满足欧洲标准的知名供应商，SPINA GROUP SRL 最近一期基于海外 Borouge 4 Project 建设项目向公司采购金额提升，占同期同类采购比例比较高。公司对 EXTEC GROUP s.r.o、SPINA GROUP SRL等的销售真实，项目进展与防爆产品采购进度相匹配，不存在突击业绩或提前确认收入的情况。EXTEC GROUP s.r.o、SPINA GROUP SRL 报告期内收入增长系基于下游市场需求的稳定性产生的，收入增长不属于偶发增长。

  虽然境外市场主要企业市场占有率占比相比来说较高，但随着国际防爆电器行业规模的逐步扩大及境内企业国际认可度的不断的提高，境内企业在境外营业收入实现稳步增长，境内企业国际市场空间不存在受限的情形。公司专注于塑料防爆领域，注重复合防爆技术的开发应用，且在防爆元件领域享有较高的同行认可度和国际知名度，具备一定竞争优势，境外在手订单保持稳定态势。公司积极拓展境外市场，持续加强新客户的开发储备工作，境外收入具有稳定性和可持续性。

  但同时，创正电气也披露称，境外市场主要企业起步时间较早，具备较强的品牌效应和市场沉淀，公司在境外市场的业务拓展确实存在比较大竞争压力。

  毛利率与可比企业存在明显差异，境内市场之间的竞争激烈，境外市场主要企业起步时间较早，具备较强的品牌效应和市场沉淀等种种情形，或会致使监管对公司业绩可持续性进一步产生了质疑。而更新后的财务多个方面数据显示，创正电气的期后业绩已然出现下滑。2024年，公司营收及扣非归母净利润分别为1.29亿元及4126.02万元，均低于2023年水平。2025上半年，公司营业收入6363.97万元，同比减少1.07%；扣非回归母净利润1821.06万元，同比减少16.72%。

  招股书显示，本次北交所IPO创正电气原计划募资1.58亿元，其中2600万元用于补充流动资金。

  而公开信息数据显示，2023年6月29日，经创正电气2023年第一次临时股东大会审议通过，公司派发现金红利4030.62万元。对此，北交所在首轮问询中要求创正电气说明补充流动资金需求的测算过程与依据，以及进行分红后补充流动资金的必要性。

  创正电气答复称，报告期内，公司考虑股东合理回报及定增需求，仅于2023年6月实施了一次现金分红，未影响公司的偿还债务的能力和持续经营能力，现金分红具有合理性。未来，发行人需要较为充足的流动资金储备以保持与公司日常经营规模相适应的运用资金规模及满足技术及工艺开发的需求。经测算，公司2024年至2026年三年流动资金新增需求总额为2888.91万元，本次补充流动资金是公司对未来运用资金的适当补充。使用募集资金补充流动资金具有必要性和合理性。

  第二轮问询中，北交所再度要求创正电气结合报告期内公司分红及其流向使用情况，说明本次募投补充流动资金的必要性。

  答复显示，创正电气结合长期资金市场环境和公司真实的情况，经深审慎考虑，于2024年12月5日召开了第二届董事会第十二次会议、第二届监事会第十次会议，审议通过了《关于调整公司申请向不特定合格投资者公开发行股票并在北京证券交易所上市方案的议案》等议案。本次调整后，创正电气已不再将补充流动资金作为本次募投项目。调整后，这次发行募集资金投资项目为：